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茅台、张裕估值溢价已创近五年新低  

2009-04-01 16:22:54|  分类: 贵州茅台 |  标签: |举报 |字号 订阅

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  结论或投资建议:(1)食品饮料行业利润增速放缓符合预期,而分化明显值得关注。比如,1-2月贵州、山西白酒企业利润出现大幅增长。(2)受行业景气复苏有先后、行业轮动有先后等因素的影响,我们预计食品饮料行业的板块性机会或许需要继续等待,季报披露前建议重点关注一季报业绩有望给市场带来惊喜的贵州茅台、张裕B/A、山西汾酒,季报披露后还建议适当关注预计二季度毛利率回升、销量增速提高的青岛啤酒和燕京啤酒。(3)茅台、张裕等质地优异的龙头公司目前的估值溢价已创近五年新低,长线投资者已可开始逐渐配置。

    原因及逻辑:(1)受经济危机影响,1-2月份规模以上工业企业利润同比下降37.3%,食品饮料行业利润仅增长2.8%,其中,农副食品加工业下降8.0%,饮料制造业增长9.9%,食品制造业增长15.7%。(2)各子行业经营状况分化明显。1-2月白酒、啤酒、葡萄酒、黄酒、乳制品、肉制品行业的收入分别同比增长20.2%、14.7%、0.7%、5.0%、2.9%和11.7%,利润增速分别为:29.7%、-58.4%、-11.1%、-14.5%、78.8%和15.7%。白酒、乳制品、肉制品毛利率较去年同期上升3.0、5.8和0.9个百分点,而啤酒、葡萄酒、黄酒行业的毛利率分别下降2.2、7.3和2.4个百分点。(3)同一子行业在不同区域差异也很大。

    1-2月贵州白酒企业收入增长32.4%,利润增长56.2%,山西白酒企业出现恢复性增长,利润同比增长235%,而四川白酒企业利润仅增长8.5%。1-2月山东啤酒企业收入增长20.5%,利润下降16.8%,而北京、广西的啤酒企业税前利润分别同比增长28.8%和6.4%。1-2月山东葡萄酒企业收入增长6.5%,利润增长2.9%,而甘肃7家葡萄酒企业的收入和利润分别同比下降3.4%和83.1%。乳制品行业各省市分化更为明显,黑龙江、山东、河北、上海乳制品企业利润同比增长241%、155%、895%和24.1%,而主产区内蒙古自治区收入下降9.1%,利润下降74.8%。

    有别于大众的认识:(1)行业数据不可不信,也不可全信。要结合分省数据、结合利润表结构来分析各子行业盈利增长或下滑的真正原因。同时,多数省市的数据不能用来简单推断当地上市企业的经营数据,但可以参考。(2)白酒的行业景气在底部盘整,一批价和终端价有所回升,但由于是淡季,销量尚未出现明显回升的迹象,4月份即将披露的一季报是一个坎,预计部分白酒企业盈利会出现负增长。(3)市场误读了贵州茅台的年报,我们测算得知08年真实EPS约为4.9元,并非低于市场预期,而一季度实际业绩预计增长50%以上,建议买入。(4)经济危机背景下,为了增加财政收入,不排除国家税务总局要求白酒企业适当提高给销售公司的售价(比如要求给销售公司的售价不得低于出厂价的50%),从而适当提高消费税。如果相关政策出台,利润率高的白酒企业所受影响相对较小。(来源:申银万国  2009-04-01 )

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