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选择、等待、买入,“长期投资”,卖出时机的选择  

2009-07-28 19:28:04|  分类: 投资理论研究 |  标签: |举报 |字号 订阅

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选择、等待、买入,“长期投资”,卖出时机的选择 - gggihfg - gggihfg的博客

 转载自laoba1梁军儒的BLOG:

一、 选择、等待(最难)、买入。

先确定投资标的,根据一些财务指标和行业选择,找出20家左右企业进行分析、评估,得到大致企业的估值(必须要想想10,20年后这些企业还存在吗),然后就慢慢的等待,等到安全边际为止。也就是两个词:选择、等待。


(一)等待(最难),将他放在第一位,是因为他最煎熬。投资就是一个不断等待的过程。即“投资就是等待,等待也是投资”。发现好企业后等待安全边际的出现,买入股票后等待企业成长带来的回报,卖出股票后等待下一次机会的来临。只有学会耐心的等待,才能在投资市场中获得丰厚的回报。


被谈论最多的是持有股票时的等待,对于坚定的价值投资者来说,持股等待应该是轻而易举的事情,反而买入前的等待才是最大的考验。由于伟大企业的稀缺,所以发现优秀的企业后既害怕持续上涨错失机会,又不能违反安全边际的原则,既需要准确把握企业的估值,也需要稳定的心理素质。这种等待可以说是一种煎熬,矛盾的心情比之持股等待的坦然要困难得多。


这个时候我们总是担心:优秀的企业一直维持高估值而错过怎么办?答案:这也是放弃的一种,放弃没有把握的盈利机会,放弃不确定性,赚应该赚的钱。没事可做时就什么也不做,等待预测变成现实,等待不确定变成确定,等待安全边际的来临,对伟大的企业来说,买入的机会总会出现的。即使等来的价格比现在高,也是值得的,因为那时赚的是确定的钱,应该赚的钱。但是市场总是无效的,总是会给你买入的机会,就看你能不能忍。想想2007年初到2007年10月份,当时市盈率一直在40倍以上,当时最好的投资就是:等待。


然而正是这种等待才能保证我们做到“永远不亏损”。无论对企业多么了解,无论企业的基本面多么好,投资者都可能判断失误或过度乐观,也可能出现不可预料的突变因素。在安全边际下买入可以为我们的失误、不可预料的突变留有余地,从而避免亏损的发生。只有好的价格买入优秀的企业,才能长期获得超额回报。当然,不能奢求优质企业出现很高的安全边际,但我们应该记住的是,股票高估时唯一能做的就是——等待。


巴菲特:“给你们一张印有20个细孔的票,你们有20次打孔的机会,我可以提高你们终身的金融财富——这20个孔代表你一生中所有的投资。一旦你把这张卡片上所有的孔都打遍了,就表明你的投资生涯到此为止。”


(三)买入时机:确定性和安全边际出现的一般时候

1、市场失效:大盘的温度较低,出现整体低估。当时为大熊市的底部,即股市的估值在中国PB≤2,PE≤15,这时再去看你所选择的标的价格,若在你的投资价格范围内,则买入,若没有,就看别的行业的,这个时候总有合适的企业可供你选择(研究的企业在20家)。88年时,巴老以14.5倍的PE、5倍的帐面资产值买入时(当年每股收益是0.36美元,买入均价5.22美元、每股净值是1.07元),而这个机会等了几十年。


2、若股票的价格下降到你的价格范围内,但明显股市还在向下掉,则可以适当买入,千万要控制仓位,等觉得到底部时再大举进入。

找到一个好企业,而这个企业的价格的确经历一、两次市场恐慌的长时间大幅调整,市盈率到了一个相对合理的区间,而企业的长期发展将继续大幅向前,那么我就认为这家企业的价值是低估的。


还可以考虑用简单的概率计算: “用亏损概率乘以可能亏损的数量,再用收益概率乘以可能收益的数量,最后用后者减去前者。这就是我们一直试图做的方法。”

3、对于消费类股票,用市盈率估值比较适合,因为都是轻资产的企业,企业的盈利跟其净资产的关系不大,而对于周期性行业,例如水泥、钢铁、银行、地产等,市净率比较适合,但是要避免教条主义:只有在市净率较低(PB<2),市盈率较高时才能买入;2008年10月份,周期类股票的市净率已很低,但是市盈率也在低位,不能因为没有满足上述的第二条就不能买入,但是要注意,不能因为企业的PB已很低就买入,还要看看同一行业其他企业的估值,如果同一行业的大部分企业的PB<2的情况下买入更好。


关于“按照净资产打折的价格买入”。《聪明的投资者》中的确提到。但从这本书成书年代之后出版的证券分析--如何选择成长股--在华尔崛起--巴菲特致股东的信,都越来越淡化这种讲法,甚至只字不提了。这些经典著作中,对选股和买价都有一些趋势性的演化——选股越来越严,买价越来越模糊。


(四)买入操作:安全边际内分步买入,越跌越买。资金的配置很重要,不能满仓,不能赌气投资。

二、“长期投资”

       这里用双引号来加注“长期投资”,是觉得长期投资是获得资产增值的一个过程,而这个过程表现的最多形式就是“长期投资”,因为大多数企业都是一点点成长,即使增长较快的最多也是复利增长30%,不可能每年来个十几倍的增速(如果真是那样就更要注意了)。我们总是上断章取义一些巴菲特的的价值投资理论:如果你没有持有一个股票十年的打算,那么就一分钟也不要持有它。巴菲特长期持有可口可乐的案例。所以让人觉得不长期投资就不是价值投资,就是价值投机,就是投资犯罪一样,殊不知巴菲特一直持有那些股票是因为这些股票在短时间内没有疯狂性的暴涨,而且因为税收、资金量巨大等因素而没有抛出。如果持有的股票在一年内,极端例子,在一个月内,连翻了好几倍,远远的超出了企业的价值,那么投资这个股票的目的也就达到了,从价值投资的角度考虑,就应该抛掉了,不然明知道价格远远大于价值,还盲目的“长期投资”,只能说是在“价格赌博”,而且巴菲特持有一些股票,当价格上涨到价值以上抛掉的例子也很多:中石油、韩国浦项钢铁等等。所以此“长期投资”非真正的实际的长期投资,这里“长期”是企业低估的价格向——正常的价值——再向疯狂的高估值过度的时间,这段时间一般跨度较长,无法知道价值的回归需要多长的时间,因此要给投资以足够的实现价值的时间,所以以“长期”名之,但这段时间也可能很短:半年、一个月、甚至一天。


巴菲特的价值投资其实也是灵活的,比如他2008年四季度减持强生,在2009年一季度又再度增持了,2008年四季度减持康菲石油后2009年一季度继续减持,可以说他对于自己认为对的投资会坚持,但认为不对的投资会及时改正,在上市公司基本面改变时,他会坚决作出调整,而不是死抱着这家公司不放。”


三、卖出。

       再好的股票也不能承受60倍的PE,所以在PE60倍以上时不管什么股票,都应该适当减仓,尤其是当市场整体市盈率也达到了60倍以上,气氛如火如荼,就要考虑撤退了。价值投资:当价格远高于价值时就应卖掉,不然就是赌博。


卖出时机:

(一)市场失效:大盘的温度火热,整体出现高估。看企业当时的市盈率和大盘市盈率,若大盘市盈率低,则企业PE再高也一样可以忍受,但是这种情况也较少,因为这时市场上肯定有更好的投资标的,这时竟应该抛掉高估值的股票,买入被低估的企业。


但是这时卖出一定要注意了:

1. 因为对企业业绩的主观判断也存在着很大的不确定性,好的的企业总是能给予投资者意外惊喜,基于中短业绩预测值的阶段性减持,面临低估业绩而做出错误选择的风险。苏宁是比较典型的例子,连续几年100%的利润增长率,几乎每次都超越市场最乐观的业绩预测。另一成长典范茅台也同样常常出乎意料地带给投资者意外的惊喜。


2.一定是找到了更好的适合投资的企业,但切记:所谓的好不是投资企业当时的PE低于要卖出企业的PE,而是真的价格远低于其价值,同时一定要和目前的个股具有相当的成长性,否则起初的低估很快就会被成长弥补,最后搞个得不偿失,还不如当乌龟是最好的选择。


3.为什么PE到60-70倍左右要减仓,如果一个公司每年净利润增长率为30%(从长期来看,这已经是很高了,保守应在20%左右),PE=60时,3年后PE=27.3;PE=70时,3年后PE=31.86;3年的时间可能发生很多故事,中国牛市也不可能有3年之久,再加上PE在高位时候,也许牛市马上就结束了,如果反转到了熊市,大盘的PE=20左右的话,股价随之而来的就是暴跌,而且更郁闷的是:企业增长了三年后,价格还是要比PE=60时要低很多。


典型的例子:可口可乐,1999年峰值时市盈率68倍,根据可口可乐的增长率很容易得出结论,要回到合理的20倍市盈率,至少要五年以上的时间。巴菲特选择了持有,结果七年过去了,股价由峰值的100美元跌到现在的48美元,期间的时间和机会成本损失不可谓不大。巴菲特也承认当时犯错了。国内也有相似的例子,云南白药2001年股价峰值为24.7元,市盈率为67倍,两年后跌至13.6元,到05年才回到01年股价峰值。茅台酒,2007年股价峰值在200元以上,市盈率也在60倍以上,但就是因为茅台酒的预期增长太明确了,让投资人觉得即使高价高估值买入,但是随着企业业绩的增长,高估值慢慢会降到合理程度,大不了股价在这段时间横盘而已,但是现在抛掉,就很可能错过几年后股价的上涨。有两点投资人没有想到:1、股价是不可能横盘很久的(牛市不会长期存在下去),会以暴跌的形式将高估值慢慢平抑的。2、即使不暴跌,但是失去的是3年多时间的机会成本。3、未来收益的增长谁也不能确定,万一这段时间收益降低了怎么办。所以在这个时候,价格已远大于价值,真正的价值投资会卖掉的。


但是还要想到,如果一个企业刚刚开始发展,有一个好的模式,也许在开始5年左右,净利润会爆发式的增长,例如:苏宁,开始的几年净利润增长率都在100%左右,但是只是在开始,如果店面布局完成,估值会迅速下降,长期增长率还是在30%以下。


(二)企业的PE和大盘的PE都在高位,这样的情况较多,一般至少在40倍以上,这是最最要注意的是不能再进入市场了,要考虑慢慢撤出了。如果能够深刻的了解几个行业20几个公司近10年左右关于业绩、主导产品价格、股票价格波动方面、以及当时股市状况,则根据所了解股票的价格和现在市场整体估值水平两个方面,对现在该不该出手就会心中有底。

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