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茅台未来估值  

2009-08-17 15:18:17|  分类: 贵州茅台 |  标签: |举报 |字号 订阅

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09-08-17 09:32:53 作者:中国资本市场 来源:中国资本市场的博客

给一个公司估值,其依据应该是越简单越直观越具操作性越好。极其复杂的估值模型,是理论研究者的事,是愚蠢投资人的最爱。

    关于茅台估值的话题,一个多月前曾经发过一篇文章,谈了我的观点,详见《也谈关于茅台的估值》,其大概内容是,第一阶段(2001年-2002年):存货(存酒);第二阶段(2002年-2007年):预收账款(现金流量);第三阶段(2008年至今):价差。

    这些观点,毫不夸张地说,具有一定的前瞻性,而且领先国内主流研究机构数年。特别是现在,2009年中报出来后,各机构的点评报告中,几乎都在拿预收账款(现金流量)说事,网上关于预收账款的讨论更是如火如荼,貌似还要继续讨论至少一年。而这个数据,早在2008年初,我已经不再强调了,取而代之的是新的估值依据:价差。

    今天要说说茅台未来的估值依据,也就是第四阶段和第五阶段。同样,今天要表达的观点将极具前瞻性。

    第四阶段,2011年到2013年。

    从今年开始,年份酒,特别是15年的年份酒开始脱销,货源紧张。需指出的是,这种货源紧张,不同于普通茅台的货源紧张。从近期北京上海广州等等一线城市15年年份酒断货可以看出,15年年份酒逐渐形成固定的消费群体,而这个群体正在迅速扩大。

    众所周知,茅台年份酒的毛利润非常高。拿15年年份酒来说,现在市面上基本上价格在4000左右(以上)。目前15年出厂价1969元,一批价3399元,溢价72.63%,超过普茅溢价水平。而30年、50年溢价更高。这说明,年份酒提价空间更大。

    年份酒的制作工艺,基本上是采用新酒和老酒勾兑而成。拿15年来说,一瓶市面上卖的15年年份酒,只含有很少量的真正存放了15年的老酒,加上较少量真正存放了10年(举例)的老酒,剩下的大部分成分是普通新酒。这些酒按照一定比例勾兑,就成为15年年份酒。

    也就是说,15年年份酒的成本,与5年普茅相差不太大。但是利润,可就大的多了。30年、50年、80年就更不用说。

    随着年份酒销量的上升,年份酒贡献的利润比重将更快地上升,从而带动公司整体利润快速增长。最终年份酒能不能超过普茅对利润的贡献,取决于市场状况和公司营销策略,这需要长期数据跟踪。

    因此,我认为,第四阶段,茅台估值的依据,主要看年份酒的销量增长。这个观点我于2006年上半年第一次发表于网络,现重复于此。

    第五阶段,2014年以后。

    一个国家的强大,表面上看,其表现形式是经济的强大,深层次看,其表现形式为其文化对他国的影响和渗透。中国迟早要强大,这是不以人的意识为转移的。中国强大之后,中国传统文化将对周边国家以及全世界形成影响力。

    中国传统文化博大精深,历史悠久长远,文明生生不息。中国的酒文化必将给世界带来影响,中国酒也将逐渐被更多的人接受(不是取代其他文明的酒种)。就像某国强大之后,这个国家生产的焦糖兑水的黑色饮料能风靡全球一样。而最能代表中国酒的是白酒和黄酒,白酒是茅台,黄酒是绍兴酒。

    而外销酒的增长,将是公司正真走向世界的标志,其估值也将再上台阶。

    因此,我认为,第五阶段,茅台估值的依据,将主要看外销。

    2009年中报显示,茅台酒外销增长迅速,但这里需要指出的是,公司外销酒波动较大,而且利润贡献极少,目前不具备参考价值。有兴趣的投资人可以长期数据跟踪。

    简单总结一下,茅台估值依据,第四阶段,看年份酒;第五阶段,看外销。

注:

1   第四、五阶段给出的年份起止,为大概估计。

2   目前我极不看好公司的多元化。

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