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“内在价值”概念的思考过程  

2010-03-01 17:38:22|  分类: 投资理论研究 |  标签: |举报 |字号 订阅

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来自:呆二的BLOG

 

     下面涉及个人对于“内在价值”概念的思考过程,为便于相互理解和探讨,介绍一下个人的思维方式

1、形象一点,就是积木式的,层层推进,大家看的过程中,如果对前面的基础有疑惑就此打住,基础错,结论就算侥幸沾了一点可看的边,也只能是被污染了一把。

2、对于思维各因素的看法,理念是我们必须首先打造和精心完善的,思维方式是我们必须刻意锻炼的,相对而言素材的积累和细节的记忆放到了次要的位置,然而素材反过来验证理念的正确性以及塑造或完善理念。

股票市场的本质?对投资有何影响?

股票是一种公司股权的凭证,就其本身其实离传统的商业行为并不遥远,但当其拆分和进入二级市场后,其本质发生了一定的变化,流动性,所以个人是比较认同投资风格多样化的,在我看来各类投机、投资都有其生存的基础。还有要弄清两者的关系,就两者的表现方式而言,流动性在前,商业价值在后,流动性在表,商业价值在里。弄清股票的本质对我们确定自己的投资理念、投资方式和看待表象、坚守理念都是有莫大的帮助的。

投资风格决定投资者对于证券价值判断标准的差异

个人并不认为“价值”是价值投资者专用,扩展而言,无论是那种类型的投资,都是围绕自我认定的“价值”进行操作的,不同的是每种类型的投资者对于同一证券“价值”的估值不同而已,技术派可能以超买超卖来计算自己的“价值”,投机商可能以业绩的周期波动和偶然事情来计算自己的“价值”。投资风格决定了“价值”的计算基础,所以首先是要明确哪类投资风格,然后才能谈其对应的“价值”。定量这种东西往往是以大量的定性假设作为基础的,失去基础的“精确”除了制造精确的假相外毫无用处。

找到适合自己的生存法则 确定自己的投资风格

弱水三千,只取一瓢;万紫千红,独爱你那一朵;世界是丰富的,人却是个性的,所以,找到适合自己的生存法则,我个人选择投资风格相对简单,大概摸了几个月的技术分析就转到价值投资上来了,虽然选择时肯定对各类投资风格进行对比,但起决定因素的肯定是个人性格,个性这种东西有利有弊,我们要做的是找到适合自己的,扬长避短。

换位思考 确定自己投资风格的思维基础

确定投资风格后你必须把自己定位、想象为对应的角色,你认为股市是一个赌场那就像赌徒一样思考,赌、博的心态是必备的,认运气,算牌,出老千(自己不出要警惕别人出),运气不好时及时收手,这些都是一个成功的赌徒必须的素养。而我,作为一个价值投资者,时常提醒自己的是:你不是一个赌徒,也不是一个学者,你是一名商人,商人就要有商人的思维理念和思维方式,个人认为真是从这样的一个思维角度,让我对很多问题都有自己的理解方式,比如sosme兄说到老巴为什么没有出书,是不是没有什么新的东西需要阐述,个人认为,老巴身上除了格老的安全边际、财务分析和费雪的优秀企业,还有着太多的商人素质和商业思维,这些都是成功的投资非常重要的,学者和商人的角色是完全不同的,追求的、得到的和随着而来的思维的差异都是有很大差别的,老巴为什么不出书,商业原则之一,商业秘密公开之时也就是失效之时,商业的成功永远时属于少数人的,老巴能道出其投资理念已经是万般庆幸了,也还是得益于恐惧和贪婪人类固有的弱点在二级市场发挥的淋漓尽致的缘故,老巴在哥伦比亚大学的演讲时就已经说明了他道出自己投资理念的原因,老巴不出书,或许是他知道,保持价值投资的神秘性才是使其得以渊源流传最好的方式

以下是个人对于“内在价值”的探讨,玩一下语言游戏,同“价值”不同,个人认为“内在价值”是价值投资者(或者叫投资商)专有,内在的,往往是不易发现的,是本质的和相对稳定的。

绝对估值 --- 净资产和未来现金折现的选择?

个人一直对净资产抱有一定的幻想

1、在传统的商业思维里,净资产是最重要的收购指标,收购谈判基本上是围绕净资产的修正、折价、溢价来讨论的

2、净资产的背后是实实在在的固定资产和流动资产,难道这些都是毫无意义的吗?

3、净资产代表的过去,未来现金折现代表的是未来,过去+未来=完整

4、净资产是一种确定的标准的会计数据,相对于不可确定的未来现金折现来得更让人舒服

但反驳的理由是相当有趣的,如果我们将企业现有的资产视为生产后续现金的基础,那么会产生怎样的结果呢

1、净资产和未来现金折现是从追溯和预期两个不同的角度来估算企业价值,选其一即可,但绝不能累加

2、净资产和未来现金折现那个更重要呢?这取决于投资方式,如果是以清算、分拆、变卖为基础的投资方式,那么肯定是净资产为标准的,但二级市场的估值标准无疑是后者(清算意味着首先丧失了流动性,其次普通股是清算策略的被动者,何时清算不是由你决策,企业或面临资不抵债危险,最后普通股是清算最终收益者,上述等等,相信大家不会喜欢清算的),也这是由于估值标准的不同,给擅长清算业务的投资银行超额利润所在,这已经超出我们参与的游戏范畴,不再讨论,个人还认为,以净资产为估值标准是格老乃至老巴早期(纺织厂投资)投资失败的原因所在

3、其实这也很好的解释了传统企业收购(除清算收购外)折价、溢价原则,往往是企业发展看好,未来现金折现的估值大于净资产,造成溢价收购,反之折价收购。

4、所以产生了一个有趣的结论,投资的基准和确定的过去无关,只和不确定的未来相关,很惊讶,却很真实。这里可以引申出另外一个问题,对于“内在价值”净资产是无效的,净资产100亿和10亿的企业的“内在价值”有可能是一样的,撇开价格低估高估不论,我们会选择哪个企业,我们肯定会选择后者,因为当前“内在价值”是一个静态数据,如果我们动态的看待问题,考虑到盈余的再投入,后者后续创造的价值肯定比前者多,这个概念实际上是和净资产收益率是类似的。

相对估值 当前流行估值方法的探讨?

 

当前流行的证券分析基本上是有P=E*PE的公式来估值的,公式本身并没有错,在其设计理论中只不过是未来现金折现法的公式变化而已。而我们来看看一下目前流行的估值方式:

1、预测今后二、三年的E

2、根据行业个股的PE,定性分析研究股票在行业的位置,并结合其他类似行业PE,估计研究个股应当的PE

3、计算P,判断低估、高估,提出投资建议

这种估值出现这样一种现象:大盘涨,行业PE涨,估值也涨,今天13块,一周后18块,试问,这样的“内在价值”内在在哪里呢?为什么出现这样的现象呢?

如何估值利弊有在哪里呢:

1、利,短期实用性很好,二、三年内的公司收益只要下足功夫基本上可以八九不离十,个股在行业内的地位,或者寻找可比个股的困难也不大,PE最终是由市场决定的,所以估值并不是分析师预测出来的,而是由市场决定的,相对估值的短期效应相当好,离市场很近,分析师压力小,成效明显,名利兼收,分析师的座右铭:市场永远是对的,如果你非得和市场拧着,还没等市场认定你的绝对估值,你就早被扫地出门了。

2、弊,成也萧何败也萧何,这种估值最终还是由市场决定的,所以你得预测市场,这种估值无所谓价值的绝对高估和低估,只有相对于其他个股的高低之分。

那么相对的,绝对估值的利弊也就不难揣测了。

市场土壤 当前市场是否能够体现出企业的商业价值(即“内在价值”)?

这是我们价值投资的基础,对于这个问题,个人是肯定的,而且这种体现的效率越来越好,给价值投资贴金的说法是,市场越来越成熟。理由:

1、很弱智的一个理由,看老外,证券市场这种东西本来就是学老外的,历史虽然不可能简单的重复,却有很多类似性。

2、目前证券市场的体制改革,证券市场的开放,境外投资者的加入,估值的国际化都有利于证券市场的成熟化。

3、有人或许有这样一个疑问,价值投资,我只看到了是4年的漫漫熊市,而这四年中国的经济却在飞速发展,其实理由很简单,因为你原来的就不是价值投资市场,4年的下跌正是价值回归的过程,是市场趋于理性的历程。

4、就算老外的成熟市场又如何了?投机如山丘一样古老,每隔一段时间,投机都要寻找一个题材彻底的宣泄一番。投机是市场所固有的本性,那么我们为什么要去消灭它呢?恰恰相反,投机是价值投资者创造超额利润的基石之一,困惑的或许是投机考验着价值投资者对于理念的坚守和对人性弱点的驾驭力。

且不说现在就是一个成熟的价值投资市场,投机是否盛行,我们所要求的仅仅是价值投资的生存土壤,如果能在可期的未来这片土壤更大更肥沃,那么现在开始播种不失为一种聪明之举。

困惑和抉择 绝对估值和相对估值的选择

其实在我个人看来,这个问题很好解决,因为价值投资是以“内在价值”为基石的,基石也,我们可以不论他的大小形状,我们首先要求的是坚固稳定,所以频繁变动的相对估值在我眼里充其量只能算是一种伪价值,这属于方向性的问题,就算绝对估值有诸多的问题,依然是无法改变我对方向的执著。

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