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贵州茅台2010年一季报点评  

2010-04-26 07:54:38|  分类: 贵州茅台 |  标签: |举报 |字号 订阅

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中国资本市场贵州茅台2010年一季报点评 - gggihfg - gggihfg的博客:

贵州茅台刚刚公布了2010年一季报,简单点评。

    早在2009年年报公布之后,我就对茅台进行了反思,并对今后一个阶段的财务报表出现异常有了一定的思想准备;加上某位经常和酒类经销商打交道的新浪网友njr先生的善意提醒,以及我近期的市场调研结果来看,本来就对一季报不抱什么幻想。然而,刚刚公布的“超预期”雷人数据,还是把我震了一下。

    不过,尽管一季度的EPS大失所望,但是报表中也不乏有亮点。

 

    一  管理费用。

    管理费用当期为3.0969亿元,去年同期为2.2253亿元,同比增长39.1693%(2010年一季报第4页),高于主营业务收入20.9895%的增长幅度,大约高出一倍。公司的解释是因为提前支付了职工住房公积金,去年是第三季度才支付的,这说明公司有意提前确认费用。另外,公司还表示支付给职工的福利薪酬有所增加,而且折旧有所增加。也就是说,本期管理费用接近40%的涨幅不再单单是由职工的福利薪酬增长引起的,福利薪酬的无序飞涨初步有所缓解,当然,这一点还需要具体的数据来进行量化。

    二  营业税金及附加。

    这一项同比增长2.4363亿元,增长幅度达到130.3999%的惊人水平。国家税收政策改变,这是没有办法的事情,只能如此。公司做为仁怀市乃至贵州省的纳税大户,同时又是标准的国有控股企业,估计没有任何冲动去合理避税。因此,不要奢望公司会在避税上动脑筋。

    但从绝对数据上来说,在收入增长约21%的前提下,即使税收政策改变,也不应该造成税收增长130%以上,这里面存在一点疑问。联系到前不久的一篇文章,称2月份贵州茅台纳税创新高,综合来看,公司较往年提前确认税金的可能性较大,当然,这一点同样需要具体的数据来进行量化。

    三  存货。

    存货继续保持增长,为41.3585亿元。2009年一季度存货相对于2008年年底增长3.4804%;2010年一季度存货相对于2009年年底增长3.7859%;本期同比2009年一季度则增长34.9984%,存货的增长幅度超过主营业务收入的增长幅度。存货的大幅增长需要引起重视。

    四  经营性活动产生的现金流量。

    经营性活动产生的现金流量我比较重视,本期对比上年同期由负转正,达到每股0.8739元。尽管这个数据仍旧小于EPS,但毕竟大有好转,趋于正常。

    五  预付账款。

    预付账款继续增加,达到创纪录的14.5004亿元,相比期初增加约2.4691亿元;同比则增加7.3485亿元,同比增长102.7504%。同样,这个数据大大高于主营业务收入的增幅。这有提前确认成本的嫌疑。

    六  预收账款。

    本期预收账款30.6174亿元,相比期初的35.1642亿元,减少4.5468亿元;但是相比2009年一季度的18.4312亿元,则是大大地增加了12.1862亿元,增长66.1172%,远超主营业务收入的增长幅度。

    七  ......(懒得写了)

 

    综上所述,本期茅台报表数据明显异常,能做手脚的地方基本上都做手脚了,估计明天市场上会一片骂声,机构券商的报告也会口诛笔伐。

 

    前段时间茅台2009年年报公布时,无论是机构券商的投资报告,还是网上草根的评论文章,绝大多数人都认为公司隐瞒(调节)利润。然而我并不认同这一观点,我认为没有足够的异动数据证明公司在隐瞒利润,包括“预收账款”这个大多数人关注的核心数据,我也不认为有什么异常,因此我并不认同2009年年报隐瞒(调节)利润一说。

 

    但是2010年的一季报,稍稍有点财务常识的人都能得出结论,公司在报表中人为压低净利润了。

    有人喜欢按照“正常”的方式“还原”实际的EPS数据,今晚我破例凑一下这个热闹(以前不爱干这事),以2009年一季报为基准,以主营业务收入增长21%为各项数据的增长标尺:

    管理费用减少0.4043亿元;税金仍旧按照2010年的报表实际数据计算,这样更保守一些;存货仍旧按照2010年报表实际数据计算;预付账款减少5.8466亿元;预收账款减少8.3156亿元,按照上面的总的修正值,结合2010年一季度的净利润率41.6349%(没有使用2009年一季度的48.4370%,趋于保守),那么修正后的净利润将增加约6.0647亿元,达到18.7213亿元,净利润同比增长约53.8307%;如果将修正值打七折,那么净利润实际增长38.8805%,进一步保守打五折,那么净利润实际增长28.9139%。

    按照9.4380亿股的总股本,那么相当于EPS修正0.64元左右,即真实的一季度EPS应该差不多为1.98元。就算对净利润修正值打七折,也有0.45元,即一季度EPS为1.79元左右。进一步保守打五折,EPS为1.66元左右。

    当然,还原数据是我的一厢情愿,同时也很不精确,可以说是异想天开。毕竟公布的数据是1.34元,谁也改变不了。好在对于一个关注财务报表的投资人来说,EPS不是财务分析的全部,更不是财务分析的唯一重点。

 

    为茅台超级难看的一季报说了几句好话,并不表明我对茅台的未来盲目看好,恰恰相反,今晚公布的一季报进一步加深了我对茅台的忧虑。这种忧虑主要来自对茅台管理层诚信的怀疑。对于一个长期投资人来说,投资标的管理层的诚信缺失对投资人的伤害往往是致命的。

    风云三尺剑曾经在我的前篇茅台博文中发表评论,说我始终对袁仁国很不放心,我的回答是,不是不放心,是非常不放心。一个即将到来的“换届因素”,一个尚在酝酿的“股权激励”,就能令一个中国资本市场的价值投资标杆、一个万众瞩目的旗帜、一个深受国人爱戴和引以为豪的国酒、一个皇冠上明珠的茅台的财务报表随意变化,为所欲为,不能不说是一种悲哀。

 

    我宁愿相信茅台的财务报表没有被做手脚,我宁愿相信茅台的确开始没落盈利下降失去成长性,因为这样的茅台尽管不再辉煌,但至少是真实的茅台,干净的茅台。

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